ABS effect

The ABS Act (자산유동화에 관한 법률/資産流動化法) stands for the Asset-backed Securities Act established on September 16, 1998 just after the so-called IMF Crisis.

Key words
ABS, SPC, FSC registration, non-performing loan (NPL)

Expectation of ABS in Korea
With respect to the purpose of the ABS Act, see the ABS Act.

The history of asset-backed securitization (ABS) shows several characteristics. By means of ABS scheme, the Korean economy succeeded to escape NPL pitfalls and secure additional source of funds, and finally overcome the IMF Crisis. In reality, the government anticipated at the time of legislation that the Korea Asset Management Corporation (KAMCO) could, subject to the ABS Act, dispose of mountains of non-performing loans (NPLs) assigned in bulk by the financially fragile financial institutions.

As a matter of fact, the ABS Act contains exceptional provisions which help KAMCO to securitize with ease such NPLs. Accordingly, in June 1999, KAMCO succeeded for the first time to float senior bonds up to 295 billion won and subordinated bonds of 25 billion won. It was an auspicious start. Until the end of 2000, KAMCO issued a total of 13 series of asset-backed securities at home and abroad based upon NPLs of 7 trillion 200 billion won.

It was noteworthy that KAMCO's ABS issuance in the international capital market in July 2000 was backed by the foreign currency denominated loans, in other words, the first NPLs-backed securities in Asia.

These success stories encouraged other issuers including banks and eligible corporates to securitize their own assets. The first and foremost merit was that the issuer could reduce the funding cost as it enhanced the credit standing of securities better than its own credit rating. In addition, as for the originator, it was nice to put aside the risk weighted assets off-balance sheet, and to diversify the portfolio of its assets. Thus high yield bonds with good credit standing came to enlarge the layers of investors.

Then it became a trend of financial innovation to make a pool of assets generaing cash flows up to 300 to 400 billion won and to establish a special purpose company or trust accounts to secuitize such cash flow-generating assets. With this trend settled in Korea, unprecedented financial crises could be repeatedly overcome more easily than expected.

ABS-based Success stories
In Korea, the ABS scheme was positively used as a hidden card to survive financial crises, and proved successful in attaining the proposed purpose. It is quite different from the United States where MBS started, and then various types of ABS followed.

KAMCO and Daewoo
외환위기 당시 KAMCO가 국내외에서 ABS증권의 발행에 잇따라 성공함에 따라 자산유동화법이 매우 유용한 것으로 드러났다. 상법상의 유한회사인 유동화전문회사에 대한 다양한 사채발행의 허용(자산유동화법 제31조), 진정한 양도(true sale) 요건의 명시(동법 제13조), 채권양도의 대항요건 및 근저당권으로 담보되는 채권의 확정 등 특례 인정(제7조 및 제8조 1항), 공기업에 대한 특례 인정(제8조 2항, 제36조), 각종 세제상의 특례(제36조의2, 조세특례제한법 제119조 1항 13호, 법인세법 제73조, 제51조의2 등)는 자산유동화법의 이용을 크게 확장시켰다.

2000년에는 투자신탁계정, 금융기관의 고유계정이 보유한 회사채를 대상으로 하여 CBO(collateralized bond obligation)를 발행하는 것이 유동화 거래의 주류를 이루게 되었다. 당시 대우그룹의 해체와 현대그룹의 유동성 위기로 촉발된 투신권 보유 대우그룹 및 현대그룹 회사채 펀드의 부실화를 막기 위하여 유통시장 CBO(Secondary CBO)가 대거 발행되었기 때문이다. 여기서 한 걸음 더 나아가 자체 신용만으로는 채권발행이 곤란한 중소･중견기업들의 자금조달상의 애로를 해소하기 위해 발행시장 CBO(Primary CBO) 의 발행도 정부의 지원 하에 여러 차례 행하여졌다. 이와 같이 S-CBO, P-CBO 발행이 보편화되면서 우리나라에서도 사실상 투자등급에 미달하는 정크 본드 시장이 형성되는 결과를 가져왔다. 투자자들로서는 고위험-고수익(high-risk high-return) 채권인 정크 본드보다는 안전한 고수익 투자상품에 투자할 수 있게 된 셈이다.

Credit card fiasco
2000년 말부터는 신용카드채권의 유동화가 시작되었다. 유동화 대상자산이 다양화되었다기보다는 외환위기를 극복하는 과정에서 신용카드가 남발되어 카드회원의 현금서비스 등의 이용이 급증하였던 탓이다. 2001년 들어서 신용카드 채권 및 매출채권 등의 장래채권을 기초자산으로 한 유동화거래가 활발히 이루어져 2002년에는 신용카드관련 유동화증권의 비중이 전체 유동화증권의 55.7%를 차지하기도 했다. 그리하여 2003년 들어 신용카드사 부실 우려가 커지면서 두 차례에 걸쳐 카드債 위기가 촉발되었다. 카드사들이 유동성 위기에 처하자 매스터 트러스트(master trust)를 돌파구 삼아 자금조달에 나섰다. 이를 계기로 카드사의 유동화증권에 대한 투자자들의 불안심리가 고조되어 ABS 전반에 대한 신뢰성에 금이 가기에 이르렀다.

Project financing boom
그러나 2005년부터 2007년 사이에는 부동산 대출(project finance)에 기초한 ABCP 등 PF 유동화 수요가 급증하였음에도 금융감독당국이 자산유동화법에 의한 유동화에 부정적이었다. 그 결과 상법상의 주식회사를 통하여 유동화를 하는, 자산유동화법에 의하지 않은 비전형･비등록 유동화 거래가 활기를 띠었다. 더욱이 2008년에는 전세계적인 금융위기의 여파로 은행들이 외화유동성에 압박을 받게 되자 그 타개책으로 크로스보더(cross-border) ABS를 추진하고 있다. 안팎으로 외화유동성의 압박을 받고 있는 국내 은행들이 자산유동화법의 테두리 안에서 구조화 커버드 본드(structured covered bond) 를 발행하는 방안을 모색하고 있는 것이다. 국내 은행들이 보유하고 있는 주택저당대출채권을 담보로 하는 RMBS(residential mortgage- backed securities) 또는 커버드 본드 발행에 많은 관심을 갖고 있다. 이와 같이 자산유동화 거래는 한국 경제에 닥친 금융위기 때마다 이를 극복하는 유력한 수단으로서 활용되었다. 일단 금융위기가 극복되고 부실채권 물량이 줄어들면서 유동화에서 부실채권이 차지하는 비율은 대폭 축소되고, 유동화 대상자산은 대출채권, 매출채권, 신용카드채권 등 정상적인 채권 중심으로 바뀌었다. 외환위기를 겪는 과정에서 국내 금융기관들이 사채보증을 꺼리자 그 동안 주종을 이루었던 보증부 사채가 줄어들고 무보증사채가 많이 발행되었다. 신용도가 우량한 기업이 아니면 사채를 발행할 수 없는 상황이 되자 신용도가 다소 떨어지는 기업의 경우에는 ABS가 사채를 대체할 수 있는 좋은 자금조달수단이 되었다. 다만, 이 과정에서 자산유동화법이 자산보유자의 자격을 제한하고 있기 때문에 그 혜택을 받지 못하는 기업은 非登錄 유동화라는 비정상적인 유동화방법을 택하지 않을 수 없었다.

요컨대 우리나라 자본시장은 대우그룹의 해체와 현대그룹의 유동성 위기에 따른 투자신탁에 대한 환매 요구, 중소기업의 자금조달 상의 애로, 카드 대란의 가능성, PF방식에 의한 부동산 개발의 성행 어느 것이나 자산유동화가 아니었으면 그 해결이 불가능했을 정도로 자산유동화는 금융･경제의 위기상황을 극복함에 있어 핵심 역할을 하였음을 알 수 있다.

Mechanism to survive Financial Crises
The above-mentioned cases were never anticipated at the time of drafting the ABS Act.

그보다는 대상자산의 담보가치가 아니라 수익가치(cash flow)를 기초로 자금을 조달하는 것이 오늘날의 추세라는 점, SPV의 설립 등 구조화를 통해 법률 리스크를 회피할 수 있다는 점 등 자산유동화의 이점이 금융위기 때마다 부각된 결과라고 보아야 할 것이다. 우리나라 자산유동화법은 기존 유동화거래의 질서를 수렴한 것이 아니라 새로운 거래방식을 창설한 것이다. 이를테면 자산유동화법은 거래의 기준이 되었다. 자산유동화법에 입각한 유동화계획 등록제도가 시행됨에 따라 이는 구조화 금융상품의 사전심사기능을 하였고 정부당국이 이를 인증해주는 것으로 투자자들은 받아들이게 되었다. 사전심사제도는 ABS시장이 발전하는 데 있어 대외적 신뢰확보라는 측면에서 순기능을 하였다. 그러나 시장이 성숙단계에 접어들면서 이러한 사전심사제도는 거래를 지원하기 보다는 점점 규제하는 쪽으로 중점이 옮겨갔다. 포괄적인 조항에 근거하여 감독을 받는 것이 늘어나자 2005년부터는 심사를 받지 않는 非典型 유동화거래가 증가하기 시작했다.

한편 자산유동화 거래는 ABS, ABCP, MBS, CBO 등 다양한 새로운 금융상품을 만들어 투자자들에게 제공하였을 뿐만 아니라 구조화금융(structured financing)에 대한 업계의 인식 제고와 거래의 선진화에 기여하였다. 나아가 자산유동화를 위한 실사 및 평가과정을 거치면서 기존 리스크 관리체계를 되짚어보는 계기가 되어 기업, 금융기관의 리스크 관리체계 정비에도 기여하였다. 한 마디로 자산유동화는 금융거래의 패러다임에 변혁을 몰고 왔다. 그러나 본질적으로 자산유동화 거래는 창의적인 금융혁신(financial innovation)을 요구하고 있는 만큼 앞으로도 법의 규제가 가해진다면 이를 피하고자 하는 거래방식이 속속 출현할 것으로 보인다. 그 동안 활기를 띄었던 부동산 PF 유동화 사례를 보면 창의적인 유동화 거래와 법 규정의 차이를 어떻게 극복할 것인가의 문제에서 비롯되었음을 알 수 있다.

우리나라에서 비전형 유동화가 성행하게 된 이유는 자산보유자의 자격이라든가, 유동화계획의 등록절차 및 일정상의 제약, 발행분담금의 부담 등 자산유동화법상의 각종 규제가 가해졌기 때문이다. 부동산경기가 호황을 맞게 되면서 부동산 PF대출 등 유동화의 수요가 크게 늘어났음에도 감독기관이 엄격한 조건을 내세워 등록을 잘 받아주지 않았다. 금융감독원 실무담당자가 가이드라인을 정하고 규제를 가하기 시작하자 등록을 거치지 않는 비전형 유동화 거래가 활기를 띠게 되었던 것이다.